今年，中办、国办在《关于完善中国特色现代企业制度的意见》中再提“支持上市公司引入持股比例 5% 以上的机构投资者作为积极股东”，为私募股权投资基金（PE）投资上市公司创造了积极条件。实际上，随着证券化率的逐步提升，不少细分龙头和专精特新企业都已经上市，从投资的角度，上市公司对PE的吸引力也在增强。不论是通过资产退出的方式间接成为上市公司股东，还是通过投资的路径直接成为股东，并购基金作为具有产业积累和运营能力的积极股东都将为上市公司和市场带来积极影响。

PE是天然的积极股东

PE的核心策略通常是控股型投资或大比例投资，深度介入企业运营，通过提升企业的内在价值实现投资增值，其核心竞争力不仅在于“买得对”，也在于“管得好”，天然具有“重运营”的特点。因而相较于被动等待公司的价值释放，并购基金会更积极地帮助企业发展创造价值增量。

优秀的PE机构不仅拥有丰富的产业资源，还具备*的资产运营能力，这使得它们在赋能企业长期发展方面具有独特的优势。产业资源方面，PE 基金通过长期深耕特定行业，积累了深厚的行业洞察力，并与行业内的企业家、技术专家以及上下游供应链建立了广泛而紧密的联系。此外，PE 基金的被投企业网络也构成了一个庞大的产业生态系统，分布在产业链的各个环节。这种深度的产业积累使得 PE 能够为企业的业务发展提供综合支持。人才储备方面，PE 基金不仅聘请行业专家和技术顾问，还与行业内的人才保持长期的联络与合作。当企业面临战略规划、市场拓展或组织升级等需求时，PE 基金可以迅速调动资源，通过顾问机制提供阶段性指导，或者根据企业的发展阶段和管理结构，协助引入关键的 C-Level 核心人员或中层骨干，从而提升企业的管理实力和运营效率。并购整合方面，PE 基金具备广泛的资产覆盖和丰富的交易经验，而且对并购后的企业管理有着深刻的理解和丰富的实践经验，不仅能够为企业提供并购所需的资金支持，还能在交易挖掘、交易执行以及并购后的整合管理等方面提供专业协助。

PE基金投资横跨一二级市场，海外已有成熟范式

PE的投资策略并不受投资标的资产在一级市场还是二级市场的影响，实际上海外私PE机构的活跃范围并不仅局限于一级市场。在二级市场中，PE机构同样频繁出现，它们通过多种方式参与其中，发挥着重要的作用。

幼儿园招生，进入白热化

被投企业完成IPO是PE基金进入公开市场视野的重要方式之一。2024年PE投资企业占美国IPO市场的比例超过20%，这其中即包括PE作为重要股东的公司，也包括包括PE控股资产IPO，比如KKR控股的企业财务管理软件OneStream, Inc.,The Carlyle Group控股的航空器维修服务商StandardAero。实际上，PE投资企业上市后，也并不代表PE对企业治理和经营的的积极管理就随之消失。Vista Equity Partners 2015年在一级市场收购PowerSchool（主要为K-12学校提供学生信息管理系统）后，一共帮助企业进行了18次add-on并购，将产品功能从学生信息管理系统不断拓展到学校管理系统，最终将其打造成了一个教育SaaS平台，而其中有7次add-on deal发生在PowerSchool IPO之后，Vista对PowerSchool的积极管理并没有因为公司上市而结束。考虑到PE的大比例持股，即使企业成功上市，PE机构也很难仅依靠在二级市场逐步减持股份来实现完全退出，上市后PE机构也主要通过整体出售的方式实现退出。无论企业是否上市，PE机构都有充分的动力推动企业实现价值增值。

除了被投企业IPO的被动方式，PE也会以收购等投资形式主动出现在公开市场。2023年美股市场三成的上市公司收购买家为PE基金，前文提到的PowerSchool在上市后，最终在2024年Bain收购。日本市场近年来也活跃着海外PE的身影，比如KKR收购 Fuji Soft Inc. 约33.57% 股份，Blackstone收购Infocom等。

正如前文所说，PE 的“大额持股 深度运营”策略并不局限于某一特定市场，而是能够灵活地跨越一二级市场实施。在国际市场上，PE 大比例参股上市公司已成为一种重要的投资模式。通过私募融资或直接购买股份的方式，PE 基金能够持有上市公司较大比例的股权，甚至获得董事席位，从而对上市公司的未来发展施加积极影响。这种影响力体现在推动公司业务拓展、优化资本结构，甚至促成公司被收购或与其他企业合并等战略举措上。例如，Silver Lake 在 2020 年向 Twitter 投资了 10 亿美元，成为其重要的战略股东，并获得了 1 个董事会席位。同样，Hellman & Friedman 在 2022 年购买了Splunk 7.5% 股权后，其合伙人 David Tunnell 正式加入 Splunk 董事会。此外，H&F 还与 Splunk 签署了进一步的信息共享协议，以便更全面地获取经营信息和财务信息，从而更准确地评估企业状态并协助优化Splunk在业务、战略、财务等方面的发展规划。2023年，在Cisco与公司达成收购意向时，H&F即与公司签署投票与支持协议，承诺支持Cisco收购公司并反对任何竞争交易，显著提高了交易的确定性，最终Cisco顺利完成了对公司的收购。

期待PE在本土资本市场发挥更积极的作用

经过三十余年的发展，本土资本市场已构建起一个包含5000多家上市公司的庞大生态体系。这一生态体系不仅孕育了一批具有国际竞争力的大型优质企业，还为众多专精特新企业和前沿科技型企业提供了有力的融资支持。面对当前上市公司生态结构分层的现状，如何更高效地推动产业发展以及满足企业家的退出需求，已成为下一阶段的关键课题。面对这些现实需求，近年来监管部门出台了一系列支持政策。《国九条》明确提出要推动资本市场的高质量发展，而《并购六条》则进一步细化，提出通过活跃并购重组提升上市公司质量。

从海外经验来看，私募股权投资基金（PE）作为具有资产运营能力的专业投资人，在一级市场和二级市场均能发挥积极作用。对帮助企业突破发展瓶颈、提升公司治理水平、解决传承难题，以及推动产业整合都具有积极意义。2010年前后，效仿海外并购策略的本土并购基金逐渐出现，探索本土交易机会。发展到今天市场上已经形成一批与海外并购基金策略相似的本土实践者，并且在一级市场也培育出了不少细分行业龙头，但在二级市场的参与度相对较低。而《并购六条》、《关于完善中国特色现代企业制度的意见》等一系列鼓励政策的出台，为PE在资本市场发挥更大影响力创造了积极条件，我们也期待PE能够在本土资本市场中发挥更积极的作用。