私募还能再收2 20的日子，或许不多了_国际黄金

动荡的市场会带来一些「传统」的松动，有时是在投资理念上，有时是在基金用度上。

业绩欠好照样原罪。2022年以来，私募基金尤其是股票私募，整体业绩显示欠佳。凭证私募排排网数据显示，停止10月尾，全市场共计15648只股票型产物中，仅2117只取得正收益，占比仅为13.53%。在业绩不佳之下，多家百亿级私募的产物触及预警线。敦和、东方港湾等旗下产物均有触及预警线的通知，更有甚者触及到了清盘线。

客户们已经没有耐心听完私募路演——支出了更高昂的费率结构，获得了一个挣扎在清盘线上的业绩，这种当冲头的事情换谁都不愿意，持有人们也只想直奔主题：这次来计划给产物免掉哪些用度？

费率结构正在成为私募行业里一个新的内卷战争。

据中国证券报的不完全统计，由于业绩因素，去年至今，已经先后有幻方量化、敦和资管、赫富投资等多家百亿私募曾经调降或作废过部门治理产物的治理费或赎回费。当投资人对投资理念以及小作文最先审美疲劳时，这种直接在费率上动刀子的方式，也逐渐成为客户与治理人之间的压力博弈。

然而，整个大资管行业竞争名目的转变，似乎在提醒所有私募基金，对「2 20」这种费率结构的挑战，也许并不是暂时的。

01

门道：用度的提取

关于私募和公募的差异，人们讨论的许多，但着实最表观的一点就是费率结构，或者更直接的说法，收不收业绩待遇。

只管更严谨一些，我们也能看到这些年公募有一些浮动业绩收费的实验，但从整体的焦点差异上来说，公募做的是规模的生意，私募要的是阿尔法的溢价，在相当长的一段时间里，「2 20」的费率结构（即2%的治理费和20%的业绩待遇）就成为界说一个私募基金的基本要素之一。

治理费很好明晰，规模若干就对应若干营收。但到了业绩提成这里，提及来容易，算起来庞大，险些是每个私行客户司理每个月都要做的算术题。这内里一点点的数字收支，都市在客户、渠道和治理人之间引发大巨细小的矛盾或投诉。

那么，业绩提成到底都是怎么收的呢？

现在私募基金的业绩待遇费计提方式主要以高水位法为主，其中又分为整体高水位法、整体高水位配合单人单笔赎回时计提法、扣减净值的单人单笔高水位法以及扣减份额的单人单笔高水位法四种方式。

扣份额法已经逐渐淡出历史舞台

值得一提的是，砍向私募费率结构的*刀，着实不是在2或者20上打折，而是图内外的扣减份额法淡出历史舞台。

区别于前面三种业绩计提方式，扣减份额的焦点区别是在不改变基金净值的基础上，通过扣减持有人的份额来提走业绩待遇。这样做的利益是，基金的净值曲线会更漂亮（扣费不体现在净值上），有利于治理人展示更漂亮的累计收益。但坏处是，利益都给治理人占了，持有人光看净值曲线，基本算不清晰自己到底赚了若干钱。份额若是扣减得足够多，极端情形下，甚至会泛起基金净值显著赚钱，持有人现实上是亏钱的情形。

这种业绩计提方式虽然不主流但也不少见，且不说数目众多的小型私募，从原兴全明星基金司理陈扬帆开办的猛犸资产[1]，到老牌百亿私募基金重阳资产[2]，都曾因接纳扣减份额法引来诸多争议。而随着信息披露和行业羁系的生长，现在接纳扣减份额法的做法也已经越来越少。

不外，这也就是清扫了最差的选项，在这道业绩待遇的数学题里，剩下的三个选项依然庞大。

笔者做了一个简朴的情景推演，假设基金净值如下图转变，持有人划分在6月尾和9月尾买入100万该私募产物，并在12月尾卖出。三种业绩待遇的盘算方式，要扣除的业绩待遇如下所示：

注：若是不赎回，整体高水位配合单人单笔赎回就不会在此时提取业绩待遇，直到赎回时才会计提

而业绩待遇的提取门道，除了方式的纷歧样，尚有频率的差异。有的按月度提取，有的按季度提取，有的按年度提取，有的则会等到赎回时才一次性计提。对于提取频率而言，总体上提取越频仍、复利效应越差，投资者真正耐久得手的收益也会更少。

尤其在牛市里（只管关于牛市的影象已渐行渐远），那些按月度提取业绩待遇的私募基金，着实就是把牛市的贝塔先通过月度的业绩待遇落袋为安，把颠簸的不确定性留给了持有人。

说到底，费率结构的本质是一个私募基金在既定竞争环境下做出的商业选择。净值好做的时刻，治理人议价起来也就更硬气，但当竞争加剧、阿尔法难寻的时刻，整个2 20的费率结构都将受到严酷的凝望。

至少在外洋，降费就已经不是权宜之计，而是更深远的现实。

02

浪潮：2 20难久矣

若是追根溯源，20%业绩待遇的泛起本就带着诸多有时性。

20%业绩待遇的尺度，现实上一直要追溯到1949年对冲基金最初的样子。那时49岁的琼斯拿着妻子的10万美元，和其他3个合资人建立了A.W.琼斯公司——天下上*家对冲基金公司。据他称，以航海著称的腓尼基商人总是扣留乐成航行所得利润的20%，再将剩余的分给投资者，因此他效仿了这种利润分配方式，而20%的绩效费也被继续至今[3]。

所谓「至今」，更准确一些的说法应该是，2019年之前。这一尺度今后逐渐改变，“2 20”的结构正在脱离对冲基金的舞台中央。

从2008年金融危急以来，外洋对冲基金的平庸显示逐渐引发了投资者的不满，但他们为对冲基金支付的用度却并没有因此削减。尤其是到了2020年上半年，对冲基金整体泛起亏损的情形下，凭证数据跟踪机构EVestment的数据，客户们赎回了跨越550亿美的对冲基金，至少是近十年来的最高水平。

对冲基金整体显示（黄色线条）远不如标普500（玄色线条），Bloomberg

平庸的业绩下，高昂的用度，让对冲基金不再具备优势。

面临欠债端的压力，市场化的对冲基金们也最先对自己的收费水平举行了差异水平的调整。凭证《金融时报》的统计，到2019年的时刻，大量对冲基金的治理费已经不足2%，业绩待遇也降至20%以下，甚至在业绩待遇提取的尺度上，对冲基金们也卷出了新高度。

对冲基金的治理费和业绩待遇普遍已经低于2%和20%，Financial Times

好比，从2018年最先就押注做空港币的海曼资源（Hayman Capital），其投资司理 Bass 就提出只有在基金的净回报跨越100%的时刻，才提取20%的业绩待遇。他甚至提出放弃收取治理费，只是需要投资者预付2%来笼罩初始成本。说得更简朴粗暴一点就是，业绩不翻倍（亦即港币不溃逃）我不会再收你钱。

此外，像更着名的45年迈店埃利奥特资源（Elliott Management Corp.）则接纳了更「讨价还价」的降费方式——带18个月锁定期的产物治理费将从2%降至1.5%，也就是说用0.5%的治理费优惠，换取更稳固的欠债。

而更激进的基金，好比香港对冲基金无极资源（Infini Capital）的CEO钱涛（Tony Chin）则在一些产物上接纳全额损失保险，即提供100%的亏损赔偿，固然作为交流，业绩待遇的收取则高达50%。

当对冲基金大幅跑输标普500时，2 20的收费模式正逐渐成为已往；而随同着以*收益为焦点的私募股票显示不佳，费率的改造在中国也拉开了帷幕。

去年12月，老牌百亿私募星石投资在一些新产物上设置了软封锁期，投资人若持有3年以上即可免去赎回用度，同时该产物还接纳“年化单利10%”的浮动用度计提基准，即星石只对年化收益高于10%的部门计提业绩待遇。景林和源乐晟则在一些新产物上接纳每年收益率跨越5%之后才提取20%业绩待遇。

当私募龙头打响了“价钱战”的*枪之后，许多中小私募也最先纷纷加入。弘源泰平旗下某产物宣传资料显示，投资人若是11月时代认购或申购该产物，可享受用度全免一年，用度包罗1.5%的治理费和20%的业绩待遇；希格斯投资在九月尾也宣布免去旗下水手系列产物半年的治理费。

但当降费的浪潮逐渐形成时，各方利益的博弈也更为猛烈。

03

尾声：切了谁的蛋糕

在产物亏损时免去治理费虽然可以抚慰投资者的气忿，但同样会导致私募一样平常成本难以笼罩，影响人才激励，极端情形下造成投研流失，形成负向反馈。东方港湾首创人但斌就曾果然示意，若是对公司旗下净值低于1元的产物免收治理费，公司收入将削减近1亿元，会给公司谋划带来压力。

但博弈与其说来自于公司内部，现实上更大的压力来自于外部「友商」。对于私募机构来说，用降费来抚慰下投资者的做法，往往对他们的代销渠道来说，也得被迫把钱从自己的口袋里拿出来。

以2 20的用度模式为例，普遍情形下，代销渠道可以拿到牢固治理费的50%和业绩待遇的20%作为渠道维护费，即1%的治理费和4%的业绩待遇用度。

倘使费率降低，也会直接影响到代销渠道的收入。而在私募这个生态中，多数治理人短期规模的上升主要依赖代销渠道，因此代销渠道若是更逐利的话，完全可以优先选择牢固治理费照样2%的产物举行销售，从而获取更多的收入，也更容易激励直接面临客户的理财师。究竟对代销渠道来说，卖谁的产物不是卖？

因此在机构、投资者、渠道三方利益博弈的影响下，短期费率结构的转变趋势或许会有频频，但不能否认的是，随同着整个基金行业生长，基金司理的供应越来越多，在可以预见的未来，费率的转变是一定的。

一边是用度更廉价的公募，另一边是竞争更猛烈的私募，内卷的战火一定会伸张到基金业绩、产物费率甚至PM的人格魅力上。

千言万语，无非就是私募的下一个时代里，钱不会那么好赚了。

参考资料

[1]猛犸“提成门”发酵 私募自绝“份额法”，时代周报

[2]基金份额不翼而飞，私募业绩待遇“缩份额法”惹争议，蓝鲸财经

[3] More Money Than God，Sebastian Mallaby

[4] 中小私募开启“降费潮” 真让利照样博眼球？，新浪财经

[5]头部私募调降治理费 中小私募若何跟进，中国经济网

[6] 私募证券投资基金业绩待遇指引，中基协

[7] Hedge Fund Fees in Free Fall Is the New Reality For a Humbled Industry，Bloomberg

[8] Hedge fund fee model morphs from ‘two and 20’ to ‘one or 30’，Financial Times