正大期货_需求新高后 玄色何去何从？

　　讲述摘要

　　近期钢材终端需求创下新高，然则玄色金属并没有进一步反弹，那么高需求将延续到何时？玄色金属各品种进一步走势若何？中信期货研究部玄色金属团队邀请了数位行业资深嘉宾，为您深度解读宏观以及玄色金属各品种的进一步走势。

　　正文

　　嘉宾A：曾宁 中信期货研究部副总经理

　　作为主办方，照样由我来先抛一个砖，一会其他嘉宾有更精彩的看法。我们上一期的集会是在14号开的，那时的主题是“反弹照样反转？”，我们那时指出，短期内基本面仍然是对照强的，但我们对下半年对照郑重，玄色总体上是反弹的行情。

　　我们首先看一下近期的真实需求情形。从钢材的表观需求来看，最近是逆天的，其中的逻辑一方面是我们之前提到的补库需求，前期是终端在不停复工的历程，终端提前备货，导致了表需高于真实需求，另外一方面是真实需求获得了恢复，今年是基建的大年，地产现在也有赶施工的情形。前期钢材的表观需求和水泥的数据泛起了劈腿，但现在这两者已经基本弥合，水泥的出货量甚至已经跨越了去年同期，注释真实需求也是基本获得了恢复。这两者缘故原由导致了整个4月份的表需异常高，库存的去化也异常快，推动了钢价的反弹，并对质料形成了正反馈，特别是废钢在履历了前期的去库之后，近期的上涨一度很凶猛，从而形成了成材和质料的正循环。

　　然则往后，我们要看需求的延续性。从5月份来看，我们以为真实需求仍然会对照好，然则表观需求可能会下降。终端补库对表观需求的影响，我们可以把四川作为一个领先指标，四川之前复工对照早，一方面是四川的疫情防控的对照好，另外一方面是四川是一个民工大省，复工之后没有其他区域那样面临民工不足的问题，导致3月四川复工之后整体需求异常好，出库量在3月份就跨越了去年同期水平，其中焦点的逻辑是复工历程终端要提前备库。然则，在4月份之后四川的出库量泛起了显著的下滑，因终端在消耗库存。那么，其他区域的复工进度是比四川晚一个月的，我们以为其他区域的表观需求有可能类似于四川的情形，天下其他区域4月的表观需求异常好，类似于四川的3月，那么，一旦完全复工之后，5月份天下其他区域的就可能像四川的4月，只管后期真实需求还对照好，但表观需求会下来，我们以为最近两周表观需求已经到达了高点。

　　从真实需求来看，我们照样坚持之前的看法，我们以为下半年需求将走弱，可能六七八月是季节性的下降，但下半年之后我们以为真实需求也是要走弱的，焦点的逻辑是地产需求会走弱。我们对下半年以及未来几年的地产需求都相对看空，二季度来看，需求韧性照样存在的。由于去年的新开工照样对照高，现在年前几个月受疫情影响施工受到严重影响，二季度之后前几年的赶工逻辑延续，根据3-4个月的前端施工周期，至少二季度的需求是没有问题的。但疫情会影响许多人的就业，影响许多人的永远收入预期，销售的下滑会影响新开工，地产企业自身对新开工也会对照郑重，而上半年新开工的下降对需求的影响，要在下半年才会显著体现。以是到了六七月份之后可能会面临季节性下滑和同比下滑的双重压力。

　　我们对新开工以及下半年需求的逻辑推演，可以从上市房企对整年新开工和完工的设计获得微观验证。我们查看了一些在A股上市的头部房企的年报，新开工是平均靠近30%的负增进，完工则是靠近30%的正增进，像保利、万科、招商蛇口(行情001979,诊股)、新城控股(行情601155,诊股)、金地的新开工分别是-13.7%、-31.1%、-26.0%、-47.9%、-43.4%，完工则分别是14.4%、10.3%、7.7%、94.0%、25.2%。我们可以很显著的看到，地产企业的重心重新开工转向了施工和完工，只管投资增速可能还会维持对照高，由于施工占了地产投资的七八十，但中后端的用钢强度远低于中前端，以是我们照样会以为下半年的需求会下来。

　　从板材需求来看，外洋疫情对出口和制造业会有对照久远的影响，从历久来看板材的需求都市相对疲弱，可能集中体现在二三季度，4月份之后外洋经济走弱对出口的影响刚体现，参照08-09年是有半年的时间出口增速延续在-20以上的负增进。以是板材后期可能环比上边际好转，但同比上会一直对照弱。

　　以是，我们以为后期需求的变量要害在于地产，在地产周期驱动下，下半年的用钢需求将显著下降。只管整年基建投资增速有望到达10%左右，但基建占钢材需求比重较低，预计孝敬2%的需求增量，难以对冲其他行业需求的下降。水泥出货量很好并不代表钢材的需求会一直很好，因水泥7成用于基建和农村建设，3成用于房地产，而建材7成用于房地产，3成用于基建，以是近期水泥很好主要是说明基建需求很好，并不代表地产和钢材需求会一直很好。

　　以是整体来看，我们以为近期就是钢材需求最好的时期。那为什么我们要剖析这么远的逻辑，我们之前频频强调，由于10合约你没法用现货的逻辑去买卖，远期合约是要靠预期和情绪订价，10合约一定是走在现货拐点的前面。由于需求的高点已过，而供应还在上升，10合约的边际驱动已经在走弱，只不外5月份需求的绝对值还会相对对照强，会有频频，我们仍然建议以反弹抛空为主。

　　从质料端来看，我们以为整体的驱动照样在成材端，短期内焦煤的矛盾大一些，导致双焦偏弱，而铁矿现在的矛盾不大，基本上随着成材走。我们以为5月份终端需求的绝对值还会相对对照高，需求的绝对走弱还需要一段时间，但在表观需求走弱后，下半年随着终端需求的进一步走弱，我们之前说到的铁元素过剩的逻辑会再度显现出来。

　　嘉宾B：郑建辉 中国水泥网首席剖析师

　　从水泥需求来看，华南、华东都跨越去年水平，实现产销平衡；中部区域略差，但也恢复到8成左右；西南在9成左右；东北行情欠好，仅恢复到5成左右，部门区域还在举行价钱战；华北恢复到6-7成左右，雄安新区四周很好，北京略弱；西北甘肃青海略好，新疆宁夏仅有3-5成。

　　管桩的销售地产占比50%月以下，混凝土地产占比60-70%，南方市场混凝土需求恢复至6-8成。我们领会房建施工恢复整体水平照样较低，对照好的主要集中在江苏、浙江区域，与混凝土需求类似，南方整体好于北方。从商混企业的情形来看两广订单稍好，主要的基建订单增量主要来自基建工程，公路建设对水泥需求拉动较大，一季度增量靠近80%，华北、西北险些翻倍，其他区域也靠近60%的水平，后续公路建设也将继续支持水泥需求。铁路项目建设处于对照稳定的水平；轨道交通和市政方面，近期广东区域泛起了赶工状态，对需求有一定拉动，西北青海区域需求也较好，库存快速去化。

　　中铁公路订单增进40%，房地产订单有所萎缩，据我们领会，这种情形在下游施工企业中较为普遍。对于整年而言，由于一季度疫情影响对水泥需求有所压制，销量下降20-30%左右，已往几年新开工项目对照多，可以通过续建项目工程维持水泥需求，再加上基建发力，我们以为水泥的需求总体可以保持对照稳定的水平，同时成本端煤炭价钱走低，利润可能维持较高水平。

　　问：地产弱于基建，您以为有改善空间吗？

　　答：改善主要是在续建工程的赶工上面，后期完工压力异常大，这部门存量施工的韧性对水泥需求可能会有较强支持，纵然地产端需求有所回落，思量到地产仅占水泥需求的20-25%左右，因此基建端增量可以填补需求端减量，总需求量将较为平稳。

　　嘉宾C：董�S 中天钢铁浙江区域负责人

　　螺纹未来供应确定性上升，高炉仍然有上升空间，调坯轧钢企业生产动力也对照足，由于螺坯价差对照合适；电弧炉增产能力也对照大，全世界的钢材也在向中国集中，这是供应方面。

　　需求方面，基建需求好已经明牌。早年一段时间最先，盘螺价钱已经弱于螺纹，且盘螺库存还在增添，两方面缘故原由：1、高线转产盘螺，导致产量增添；2、地产端盘螺用量有所削减，需求减量。现在工业线材价钱只有3400，太惨，盘螺仍能卖到3600，以是盘螺的量仍有可能继续增添。大型房地产开工问题不大，但中小房地产从拿地到开工均有问题。

　　老基建要看政府发债，还要看政府的财政收入情形，不可能无限发债。五一前应该有个采购小高潮，然则成交并没有泛起爆炸式放量，基本与前几周持平，从杭州出库来看，发终端工地的量也有所下降。现在杭州库存另有90多万吨，下降很平缓，导致口岸不堪重负，我们预计高库存将历久存在，解决高库存要房地产和基建配合发力。另外是投契需求，进入五月份会有旺季预期向淡季预期转变，商业商会有统一的降库存动作，再次转变预期需要到7月尾-8月初。

　　宏观方面，5月尾要开两会，两会之前会有对利好政策的预期，不停推动价钱预期，但从之前政治局集会“六稳”、“六保”来看，二季度经济是有很大压力的，若是经济承压运行，玄色就有大跌的潜力。我作为前端销售，感受到压力较大，对照看空。

　　问：您领会电弧炉生产若何？

　　答：我看几个指标，第一电弧炉的开工率，这个会越来越高，由于除非亏一两百块，否则都市生产；第二废钢到货量，这是一个领先产量的指标。再就是我自己看到杭州区域电弧炉生产的货对照多。

　　嘉宾D：李晓东 浙商中拓(行情000906,诊股)研究总监

　　现在对供求的判断，若是给个定性的判断，照样短期是旺季去库，但历久的供求款式是过剩的，不外过剩量对照难判断，主要由于全球经济和需求很消极，海内不消极，然则内外对冲水平不易量化。由于铁元素和碳元素的供应相对是对照明确的，然则需求很难剖析。

　　1，首先，主要矛盾照样疫情，疫情是最大的宏观。3-4月西欧经济受重创已经异常显著，PMI跌到08年危急时水平，而且西欧疫情仍然很严重，复工是不得已而为之，不复工经济就溃逃了，然则复工后疫情扩散风险险些是确定的，各国还没找到对生产影响很小的情形下控制疫情的手段，特效药现在的实验效果都是欠好的。以是复工和防疫更像是两瓶毒药，只能选一个喝。以是，对外洋需求并不看好。全球除中外洋钢铁产量跟制造业PMI相关性很高，以是异常不乐观。

　　虽然全球钱币财政大放水，然则商品要看现实需求，钱币放水能否引发通胀最终照样要放在供求款式的基础上看。

　　2，其次，许多看法以为，玄色是中国海内市场主导的商品，与全球宏观关系不大，这种看法的兴起主要是由于供应侧改造，然则现在我们看到，钢铁产能已经重新转为相对过剩，去年大部门时间电炉是达不到满产的，长流程也有阶段性限产，才气实现供求平衡。而去年下半年外需走弱，入口焦煤、热压铁块、钢坯和钢材的间接打击，已经对海内发生压力，只是去年外需的压力另有限，内需还很强。

　　3，反过来看今年的需求，当前螺纹表需优越，项目集中开工和赶工对照显著，基建开工和施工都异常好。现在市场对地产有分歧，主要是钱币宽松和因城施策放松下，地产投资到底会怎么样。首先，要看到钱币宽松的靠山是，疫情影响下企业面临债务风险，一定要钱币宽松来防风险，然则地产端经由已往几年住民加杠杆，需要几年调整来消化，棚改也兑现了相当一部门需求。现在能允许的是局部都会基本面好的，有条件的放松因城施政，改善性需求，而不是全局的放松，以是国家坚决提房住不炒。以是在受全球经济下滑打击，住民收入下降的大环境下，地产的大方向照样对照郑重的。地产销售的高频数据显示，4月以来30城地产销售仍然偏弱。似乎验证了这个矛盾，不已往年存量施工较高对建材需求会有支持。基建强势现在看是确定性很高的，今年基建投资可能回到15%的增速。我们大略的预估，今年螺纹需求依然会有小幅增进，加上赶工，是建材需求近期强的主要缘故原由。现实我们看到型钢、螺纹，包罗中板，年头以来表需很强。然则整体海内钢铁需求预计最多维持1-2%的低增进，而外洋下行压力远跨越去年，这样铁元素和碳元素过剩就是确定的。

煤价见红 市场何去何从

　　3月全球生铁产量，除中外洋削减11%，粗钢产量下降11%，4月情形会更糟。虽然5月以后西欧会复产，对钢铁需求和钢厂生产影响水平会小于封锁时，然则影响仍然会存在，而且会延续更久。

　　4，今年铁矿供应：增量在3000万吨左右，主要是Vale增产不及预期。然则思量一季度减产1600万吨左右，现实下半年增产4500万吨左右。焦煤海运市场供应增添1200万吨。

　　5，以上是对估值的一些思索。若是整年产能过剩，那么钢价一定要下探成本支持，而质料也成本过剩，质料也必将面临新一轮整合。这个是熊市的基本逻辑。

　　那么当前是什么因素在支持？个人以为，首先照样疫情的影响超出了大部门人的认知，市场对于疫情影响很难去量化，以是更多的买卖阶段性的驱动，这一轮西欧疫情新增泛起拐点后，资本市场纷纷反弹，从这个角度，西欧汽车厂复工的预期早就在预期内，以是汽车厂复工盘面并没反映。

　　然则第一波恐慌打击后的修复基本靠近尾声，而西欧疫情远远没竣事，各国还没找到对生产影响很小的情形下控制疫情的手段，以是经济不会V字反转。疫情影响现实需求的打击马上就会体现，包罗近期海运焦煤已经大跌，钢材入口到港即将增添，未来5-7月入口钢材守旧有500-600万吨，外洋钢厂减产后转卖中国的铁矿也逐步到港，5月中旬后口岸库存可能逐步累库。固然焦点照样建材需求，需求端进入5月后雨水增多，赶工需求领会到也会回落，钢材表需可能会高位回落，5月工业材、板材需求弱，转产螺纹的产能也对照多，去库会放缓，现有库存锈蚀增添，商业商努力出货，若是叠加其他利空，钢价下跌打压废钢跟跌，会进一步动员市场空气。第一波废钢下跌到铁水成本四周，泛起了止跌，近期废钢供应回升的也很显著，第二波废钢若是跌破铁水成本，那么在心理上，对长流程的炉料也是个打压。这时候容易形成共振。固然要害照样螺纹需求强度，板带下游需求强度，和外洋复工的执行情形，照样有许多不确定性，钱币财政这么宽松，而且后续还会有政策利好，这时宏观预期一直会有一些支持。

　　嘉宾E：靳猛 金鼎钢铁国贸买卖金融部总经理

　　钢厂从去年下半年最先就保持中性库存，没有太大更改的计谋，钢厂不急于调整库存，以是现货成交不随价钱颠簸。个人感觉刚需会带来支持，但很难通过钢厂补库推动行情。

　　马来西亚量不大，而且只是混矿中央，影响不大。淡水河谷降低销量指引，周末有大幅成交，但周一马上就下来了，以是市场很躁动，但现货没那么快。

　　后期四大矿山发运会高，中国需求会更兴旺。淡水河谷发运预计6月会增添，澳洲会跨越人人的历史数据。日均疏港量一样平常会到315-320万吨之间。去年做供需平衡表是把产能置换也放进去的，但从企业自身项目进度推算，今年产能置换建设现在工期延迟约莫5-6个月，会对铁矿的需求造成一定影响。

　　外洋钢厂前期减产，现在钢厂都最先讲复产逻辑，但外洋复产不会太快。中国钢厂基本没有减产，需求增添不会组成上涨的动力，需求一直都很好。

　　几个大矿山股价都有显著下跌，为了提振股价，矿山的最优计谋就是悄无声息提高发运，以是发运量会比我们预期要高。

　　新加坡原油商业巨头已经停业，多家银行被牵涉进去，这可能会对外洋银行大宗商品融资发生影响。

　　问：铁矿9-1价差后期有没有正套机遇？

　　答：铁矿跨期变的很平，就会是上涨的契机。若是是9-1价差，现在处在相对低位，当消极预期被打破后，可以去多01合约或者8月份做正套会更好些。今年会打破供应侧以来玄色的习惯性价位，更有资金效率是做资金转动。

　　嘉宾F：王瑞哲 某焦化企业研究员

　　近期双焦市场是对照弱的，主要是今年的焦煤上泛起了较大的矛盾，这是自2016年276政策以来，煤炭由去产能转为保供应，海内焦煤供应泛起了阶段性的转变，今年的产量过高，再叠加下游需求的配合影响，整个玄色产业链利润对外扩张不显著，以是说焦炭利润向下游扩张也没有发生，改为泛起了利润的向上游扩张的情形。这是不得已的选择，由于下游环境不明朗，焦化企业只能通已往不停去压原材料价钱谋生计，形成利润向上游的这个扩张的一个局势。

　　首先分享一下对于焦煤的判断，先从产量上来看，煤矿开工率居高不下，炼焦煤协会也在会提倡5月减产10%，这也从侧面印证炼焦煤的产量照样相对对照多的。基本上焦煤的供应量都已经开满了，然后再说一下销量，现在焦化企业的开工率较高，近期天下各地空气质量现实上都不差，以是也没有对焦炭的行政干预，焦煤的需求是逐渐转好的，然则焦煤的产量居高不下，导致了焦煤企业累库的现状。

　　对于焦煤产量若是没有强力的政策干预是降不下来的，需要关注的是5月份焦煤，是不是真的会泛起减产，若是开工率能降10%的话，那泛起产量一个小于销量的情形。另外焦煤的价钱也取决于焦化厂的补库行为，若是泛起了大规模的集中补库，海内焦煤才会泛起反转的可能，但现实焦化厂利润情形并不太好，主要是按需采购，导致焦煤库存积累，焦煤企业只能降价促销，因此海内焦煤还会泛起继续下行的状态。

　　最近海运煤市场不景气，已往三天盘面给了海运煤无风险套利机遇，印度也最先出售他们的远期货，现在海内外煤价倒挂，会对煤价造成进一步的打压，尤其是5-6月份装船的能够在9月份之前酿成口岸现货，海运煤已经跌到116美金以下，外洋焦煤的下行也成为盘面下行的助推因素，而且蒙煤现在200多车的量，为了争取市场，后期也会有降价促销的历程，因此焦煤解决不了高供应问题，焦化厂利润又不太好，对焦煤只能接纳相对守旧的态度，焦煤的基本面也就泛起了绝对承压的状态。焦炭方面，我以为焦炭的基本面比焦煤要好许多，焦化厂降库存，钢厂泛起补库，即便是钢厂补库，它的库存照样下降的，侧面反映出来钢厂的日耗大于采购量。再加上5月之后很可能高速费上涨，焦炭现实上供应减量、需求增量、价钱助推的情形。因此焦炭的基本面应该是强于焦煤的，再加上远期山东、江苏、山西等地的这个去库存，都是对焦炭利好的。现在焦炭的提涨还没被接受，然则随着运输成本的提升，钢厂对焦炭的延续补库，焦化厂库存的下降，那么焦炭的话语权应该是逐渐强。

　　今年煤焦这两个品种不会是单一运行，肯定是相辅相成的，焦煤逐渐转弱，那么焦化利润肯定是泛起扩张的，因此选择焦炭作为一个多头设置，焦煤作为空头设置，是相对合理的。现在的口岸库存并没有对价钱形成绝对压力，盘面现在是贴水于日照港(行情600017,诊股)的，以是焦炭的运行环境对照焦煤要好，由于焦煤期货升水或者略微平水于现货。

　　总结来说，就是焦炭强于焦煤，焦化利润存将存在对上游的延续扩张，另一方面也可能由节后对钢厂的提涨落地，以是说焦炭强于焦煤，焦煤历久弱势，整个就是一个这样的看法。

　　问：若高速免通行费作废，运输成本对焦炭估值的影响若何？

　　答：以山西区域为例，2月17号前运费200~215，然则现在也就是145-150，以是说应该另有40~60的空间，高速收费的费用是相对牢固的，以是若是恢复收费，还能推高50左右的成本。

　　嘉宾G：陈丰 橘子基金研究总监

　　现在主要看法是看空。

　　4月初转向做多，买卖的是海内市场高需求、高增速以及外洋预期的边际好转。4月中旬经济数据的出台使得看法发生改变，三月经济数据的出台，尤其是一季度GDP-6.8%的宣布，反映了几点问题：一是低数据的公布示意整年不会设置特别高的预期，保经济的意愿下调，同时也意味着刺激力度会低于预期，对未来的预期不能太乐观，因此合意库存就是一个存在变数的问题；二是一季度数据显示出疫情的打击可能不是一次性的，更可能是延续性的历久问题，好比消费部门的损失可能很难填补回来，整体危险可能对照大；三是宏观经济数据上找不到高成交的注释，只能说明存在着阶段性的赶工，但由于赶工对各方面要求很高，由于对经济的延续性与需求的延续性存疑问，因此以为赶工是存在很大颠簸的。

　　随着需求拐点的到来，增速会不停下降，而外洋疫情由于恢复较慢，复工后的绝对值可能会对照低，唯一在支持在于对未来优越需求预期的执念，同时也由于对未来经济预期的执念，因此泛起价钱的低位就会刺激一波补库的泛起，但风险不停累积中。以外洋情形来看，价钱低位后市场泛起低位补库，以守候需求泛起，但需求落空后卖盘再次泛起，说明风险很高。

　　问：做空首选的品种？

　　答：首选螺纹与铁矿。螺纹的空间在于预期差与成本支持的弱势。由于旺季市场对螺纹需求预期较为兴旺，预期落差可能存在；另外由于废钢去库存之后再补库存，基地到货较多，库存偏高，而下游需求消费下降，在成材利润下降后，首先削减废钢使用，因此螺纹存在预期落差与成本弱支持的下行空间。铁矿石的主逻辑是外洋需求绝对值低，我们以为外洋钢厂减产力度依旧不足，减产仍在举行中，铁矿石的供需将逐步进入过剩中。

　　双焦的话，焦煤有流动性问题，焦炭完全是追随性的品种，静态看供需偏紧，动态看由于需求会不停下降，供需逐渐宽松。

　　问：做空的风险点？

　　答：一是需求，5月份需求从绝对值来看照样不错，另外另有两会，若是泛起延续的高成交高需求，并动员市场情绪的转好，由此动员市场提价；第二是废钢再次泛起问题；第三是外洋钢价的上涨。